La historia de los dos IPSA

Franco Brzovic

El IPSA ha rentado 18% durante 2017, sorprendiendo a varios, incluidos nosotros que esperábamos esta rentabilidad recién para el año completo, no para poco más de cinco meses. Es más, nuestra bolsa no había tenido una partida tan acelerada en precios desde 2009, tras el rebote de valorizaciones que siguió al inicio de la crisis financiera.

Adicionalmente, si bien este fenómeno se ha moderado en las últimas semanas, aislando el efecto de tipos de cambio, el IPSA se ha ubicado por sobre el promedio de sus comparables latinoamericanas y emergentes. Medido por el MSCI, tanto América Latina como las bolsas emergentes han avanzado en moneda equivalente a 16% en lo que va corrido de año.

¿Qué le pasa a nuestra bolsa? Tratando de buscar una nueva explicación a este fenómeno, hemos descubierto que en realidad el IPSA se comporta como dos animales distintos que conviven en un mismo índice.

El primer IPSA es el nacional, con sabor a vino tinto y empanadas. Representa cerca del 60% del índice y se explica por flujos de las compañías generados en nuestro país, con clientes chilenos, y tiene una directa relación con nuestra economía y las problemáticas que vivimos a diario, incluidas las elecciones presidenciales.

El otro IPSA es el extranjero, mezcla de caipirinha, chilcano y arroz chaufán. Simboliza a cerca del 40% del valor del índice, y responde a las exportaciones de las empresas chilenas y las operaciones que tienen en el exterior, especialmente en América Latina. Si bien las variables que determinan a este IPSA son más diversas, existen tres grandes fuerzas que lo han impulsado: la situación macro de nuestros vecinos latinoamericanos, las expectativas para las materias primas, y el ciclo de inversión de las empresas chilenas en el exterior.

Mirándolo así, la performance del IPSA empieza a tener más sentido. En lo que va del año, el que llamamos “IPSA nacional” ha rentado poco menos de 15%, ligeramente por debajo de la rentabilidad de las bolsas latinoamericanas, medidas por el MSCI, aislando el efecto del tipo de cambio. Bajo esta óptica, si bien hay que reconocer que el rendimiento sigue siendo bueno, ya no se ve tan extraordinario en el contexto de la región, y no parece ser que existan variables locales -como pueden ser las elecciones- que expliquen en gran medida su comportamiento.

Por otro lado, el “IPSA extranjero” ha rentado nada menos que 23%, y si fuera un país sería una de las bolsas de mayor rentabilidad en lo corrido del año a nivel mundial. Dentro de éste hay cinco acciones que explican el mayor rendimiento del extranjero versus el local: Latam Airlines, Enel Américas, Copec, SQM-B y CMPC. Así, mejores perspectivas para el negocio aeronáutico y de distribución eléctrica en Brasil, la normalización regulatoria en Argentina, las expectativas de alza en la demanda de litio y en el precio de la celulosa, parecen tener -por lo menos desde el punto de vista del incremento del IPSA- mayor fuerza para explicar este extraordinario inicio de año versus aquellos temas originados dentro de nuestras fronteras.

Y la dicotomía entre ambos mundos es clara si uno mira las expectativas de utilidades. De acuerdo a nuestras estimaciones y utilizando datos de consenso de Bloomberg, las esperadas para 2017 correspondientes al “IPSA extranjero” han sido correjidas al alza durante este ejercicio en casi 4%, mientras que las proyectadas para el “IPSA nacional” han caído cerca de 2%. Sumado a lo anterior, las perspectivas de crecimiento de utilidades del extranjero son mayores en el largo plazo, bajo el supuesto de una normalización en los retornos de las inversiones que hicieron las empresas chilenas en el exterior en la primera mitad de esta década.

En nuestra visión, nuestra bolsa hoy está en valorizaciones justas y su rendimiento en el resto de 2017 debiera ser más cercano a los promedios históricos. Creemos que el “IPSA extranjero” ya incorporó en valorizaciones una parte importante de sus mejoras en utilidades, asumiendo que no hay otro rally en los precios de las materias primas. Sin embargo, ahora el desafío para la segunda parte del año lo tiene aquel índice con sabor a vino tinto y empanadas.